原视频：Stocks Plunge as Traders Dump Everything With AI Exposure
频道：Bloomberg Podcasts（嘉宾：Ritholtz Wealth Management 创始人 Barry Ritholtz）· 发布：2026-11-05 · 时长：6 分 47 秒
整理依据：基于原视频完整英文字幕（共 91 段，覆盖全片 00:00–06:47）整理，包含中文结构化摘要、视频内容精读、高赞评论精选，以及文末折叠的英文原始脚本与全文中文译文。
中文结构化摘要#
本片是彭博播客（Bloomberg Podcasts）在 2026 年 11 月美国中期选举次日科技股大跌后的深度访谈，受访嘉宾为 Ritholtz 财富管理公司创始人、《Masters in Business》播客主持人 巴里·里索尔茨（Barry Ritholtz）。面对交易员集中抛售各类具备 AI 敞口的股票，Ritholtz 从地方数据中心公投限制、企业盈利增速“二阶导”拐点、估值预测的“三体问题”以及 AI 资本开支挤出效应四个维度拆解了本轮抛售的深层逻辑。
- 十余项地方公投限制数据中心，打破 AI 基建扩张幻觉。 虽然历史经验表明中期选举后的两党分治（Gridlock）通常利好股市，但投资者深入复盘选票后发现，各州共有十余项限制数据中心建设、遏制 AI 盲目扩张的地方公投议案（甚至连得克萨斯州都可能限制新建数据中心）。市场意识到 AI 基建将比预期更复杂、更昂贵，单一重仓科技与半导体的集中度过高。00:23
- 驳斥“不确定性增加”的套话：改变的只是投资者自欺欺人的能力。 针对主持人“政权交接窗口期带来更多不确定性”的说法，Ritholtz 直言：未来的客观不确定性从来都是恒定的，波动率飙升时真正发生改变的，是**“我们对自己撒谎的能力”**——市场只是被迫开始承认现实。01:38
- 盈利增长的“二阶导数”正在放缓，四年大涨后亟需消化估值。 当前美股企业盈利虽然仍在快速增长，但增速（二阶导数）正从
35%–45%回落至15%–25%。叠加 2026 年已是美股连续第四年实现双位数上涨（前三年涨幅均超20%），股价必须经历阶段性休整，等待营收与盈利赶上股价。02:16 - 2027 年估值的“三体问题”：最大的风险是盈利增速跌破双位数。 受大数定律制约，华尔街目前对 2027 年标普盈利增速的一致预期约为
15%（Mid-teens）。Ritholtz 将包含“盈利、增速、估值倍数”的多变量预测比作物理学中的“三体问题”：如果最终实现15%增长，当前回调后的估值确实已充分计价；但真正的尾部风险在于 2027 年盈利增速滑落至10%甚至个位数。03:09 - AI 资本开支的“虹吸与错配”：抽干其他行业资金，忽视能源与消费警示。 过去几年海量资本与举债资金涌入 AI 赛道，实质上抽干（Starving）了经济体中其他行业的资本开支。他反驳了“若无 AI 资本开支美国经济就会萎缩”的流行谬误，指出资金本就会在不同部门间替代流动（如从金融科技转向 AI）。同时，市场忽视了今年领涨的能源板块（Energy），以及反映狂热支出即将放缓的**耐用消费品（Consumer Durables）**信号。04:08
- 看多美国居民资产负债表与必需消费品，警惕 AI 资本错配出清。 尽管地缘冲突（伊朗局势）、关税、跛脚鸭国会及政治博弈充满变数，但美国居民与企业部门的资产负债表依然稳健。Ritholtz 强调“绝不做空美国消费者”，看好不受数据中心争议波及的必需消费品（Consumer Staples）；而 AI 领域的巨额资本错配（Misallocation）以及深度绑定政治周期的个股（如 SpaceX 与特斯拉）仍面临未知的出清过程。05:07
核心片段定位#
| 定位 | 选段核心议题 | 关键观点与市场信号 |
|---|---|---|
| 00:00 | 缺口回补与地方数据中心公投 | 隔夜跳空缺口回补属正常技术消化；各州十余项限制数据中心公投引发 AI 基建成本重估与去集中化调仓 |
| 01:38 | “不确定性”迷思与认知纠偏 | 未来的不确定性总量从未改变，暴跌只是戳破了市场“自我欺骗的能力”（Ability to lie to ourselves） |
| 02:16 | 盈利二阶导放缓与四年连涨消化 | 盈利增速从 35%–45% 放缓至 15%–25%；连续三年涨超 20% 叠加第四年双位数涨幅后需等待基本面追赶 |
| 03:09 | 2027 盈利预测的“三体问题” | 华尔街预期 2027 年盈利增长约 15%，核心风险在于实际增速降至 10% 或个位数 |
| 04:08 | AI 资本开支挤出效应与板块轮动 | 巨额 AI 借贷与资本开支抽干其他行业资金；能源板块领涨与耐用消费品降温预示狂热支出放缓 |
| 05:34 | 消费韧性、必需消费品与资本错配 | 居民与企业资产负债表健康，必需消费品具配置吸引力；AI 资本错配、得州电网格局及特斯拉/SpaceX 承压 |
核心原句短摘：
“The amount of uncertainty is the exact same amount there always is. We don’t know what the hell the future is going to bring; what changes is our ability to lie to ourselves about it.”
——Barry Ritholtz，01:51 附近
视频内容精读#
一、中期选举后的回马枪：十余项数据中心公投刺破 AI 狂热#
00:00 访谈伊始，Barry Ritholtz 首先从技术交易员的视角对盘面做出定性：美股在中期选举夜曾出现跳空交易并快速反弹，而周四的下跌首先回补了这一隔夜跳空缺口——在技术派看来，先把下方缺口补掉并非坏事，本质上市场正处于消化选举结果的进程之中。
按华尔街传统经验，政治僵局与两党分治（Gridlock）往往利好股市，中期选举落地后市场通常迎来反弹。但当交易员真正开始细做功课、逐一审视各州选票时，却发现了一个此前被忽视的重磅信号：在本次选举中，全美各州选票上出现了十余项旨在限制数据中心建设、削减 AI 基础设施扩张规模的地方公投议案。 这一现实迫使市场重新评估 AI 叙事：未来的数据中心建设将比原先设想的更加复杂、成本更加高昂。许多投资者开始反思，此前是否把太多鸡蛋放在了科技、半导体和 AI 这同一个篮子里？在政策与落地前景极不明朗的当下，投资组合亟需降低 AI 集中度并转向多元化配置。
二、戳破“不确定性”借口：盈利增速二阶导放缓与四年牛市消化#
01:12 当主持人提问“在新当选官员正式上任收紧监管前的短暂窗口期内，科技企业是否会抢先推进项目，以及陡增的不确定性将如何影响未来几周股价”时，Ritholtz 敏锐地纠正了华尔街最爱用的陈词滥调——并不是市场的不确定性增加了。 无论何时发生剧烈波动或换届选举，未来的客观不确定性总量始终是一模一样的，因为人类本来就不知道未来会发生什么；真正发生改变的，是“我们对自己撒谎的能力”（Our ability to lie to ourselves about it）。 每当波动率飙升，人们总爱搬出“不确定性”当挡箭牌，而真相不过是我们终于被迫停止自欺欺人、开始直面现实，而现实往往令人恐惧。
在基本面层面，Ritholtz 重点追踪的核心指标是企业盈利增长的“二阶导数”（Second Delta，即增长率的变化率）。诚然，当前美股企业盈利仍在快速增长，但边际增速已经开始放缓——从此前高达 35%–45% 的狂飙猛进，回落至 15%–25% 区间。虽然 15%–25% 的增长依然相当亮眼，但已不如市场此前押注的那般强劲。更何况将其放在更长的历史周期来看，2026 年已经是美股连续第四年录得双位数涨幅，且此前三年每年涨幅均超过 20%。在如此罕见的连续大涨之后，市场有时单纯就是需要停下来消化涨幅，让企业的实际营收与利润追上已经抢跑的股价。
三、2027 年估值的“三体问题”与 AI 资本开支的挤出效应#
03:09 展望 2027 年，哪怕仅仅由于“大数定律”（Law of Large Numbers），企业盈利也不可能无限维持 20%–30% 的高增速，目前华尔街投行对 2027 年盈利增速的一致预期已下调至 15% 左右（Mid-teens）。针对部分多头提出“当前市盈率倍数已低于一年前、说明市场已提前计价增速放缓”的观点，Ritholtz 将这种依赖多变量的预测比作物理学中极难求解的**“三体问题”（Three-Body Problem）**：在盈利基数、盈利增速和估值倍数这三个变量中，究竟哪一个变量的假设错得最离谱？如果 2027 年真能兑现 15% 左右的盈利增长，当前股价确实已经有所折现；但真正的担忧在于，万一最终盈利增速只有 10%、甚至滑落至个位数呢？
04:08 另一个深层隐患在于资本开支的虹吸与挤出效应。过去几年间，天文数字般的资金通过股权、举债与资本开支（CapEx）疯狂涌入 AI 板块，这在很大程度上造成了其他经济部门的“资本饥渴”（Starving other sectors of CapEx），进而可能引发更广泛的经济减速。Ritholtz 严厉批评了那种“如果没有 AI 资本开支，美国经济就会陷入萎缩”的片面分析，指出资本运作并非静止不变——资金只是从金融科技（FinTech）等赛道被抽走并集中投向了 AI；如果当初没有 AI 狂热，这些资本开支原本也会均匀流向其他实体行业。与此同时，过度聚焦 AI 的投资者普遍忽略了两个关键信号：一是**能源板块（Energy）已成为今年真正的领涨先锋；二是耐用消费品（Consumer Durables）**的走弱正在发出预警，暗示此前那种不计成本的疯狂支出即将开始降温。
四、美国消费者的资产负债表韧性与 AI 资本错配的终局拷问#
05:07 面对主持人的追问——当前哪些板块真正具备吸引力且无需担忧数据中心审查？Ritholtz 坦言，对于伊朗战局、关税走向、年底国会的“跛脚鸭会期”（Lame duck session）以及 2027 年新一届国会的博弈方向，没有人能够准确预测。但历经多轮外部冲击后，美国底层经济依然展现出了极强的韧性，这归功于美国居民部门与企业部门目前都拥有相当干净健康的资产负债表（Clean balance sheets）。
基于“永远不要做空美国消费者支出意愿”的长期准则，Ritholtz 认为**必需消费品板块（Consumer Staples）**持续具备配置吸引力，因为无论宏观政局如何折腾，消费者依然会维持日常开支，且该板块完全不受数据中心监管争议的拖累。相反，金融与房地产板块的疲软将如何演变尚难预料；而更为确定的是，市场在 AI 领域已经砸下了天文数字的资金，其中存在着巨量的资本错配（Misallocation）。这场资本错配最终将以何种方式出清？连一贯亲商的得克萨斯州是否真的会禁止新建数据中心？再加上近期 SpaceX 与特斯拉（TSLA）的价格剧震，以及埃隆·马斯克（Elon Musk）在助选中烧掉的 5 亿美元真金白银——多重政治与产业变量交织之下，盲目拥抱单一 AI 敞口的时代已经宣告终结。
评论精选#
评论区情绪与核心观点#
原视频评论区高赞留言呈现出强烈的审视与反思情绪，观众普遍对嘉宾 Barry Ritholtz 直言不讳戳破主持人“政客背锅论”的表现表示赞赏，讨论焦点主要集中在以下四个方面：
- 质疑 AI 商业化变现能力与“循环融资”泡沫：大量高赞评论指出，科技巨头在尚未证明普通大众愿意为 AI 买单、尚未跑通盈利模式之前，就靠举债和内部循环融资（Circular financing）“押上全部身家”（Betting the farm），最终极易让散户沦为接盘侠。
- 数据中心扩张的物理与物流极限：有观众指出，哪怕不考虑地方公投反对，仅凭电力物流与物理学定律，超大规模云厂商所幻想的 AI 基建规模在现实中也根本无法落地。
- 点赞嘉宾打断“甩锅新当选政客”的叙事：观众高度评价嘉宾纠正主持人的引导，指出美股抛售并非因为尚未宣誓就职的议员，而是交易员终于被迫诚实面对过度借贷与高估值。
- 对宏观财政赤字支撑 GDP 的质疑：针对嘉宾提到“美国底层经济与资产负债表稳健”，有高赞评论反问：若底层经济真的如此强健，为何联邦政府还需要每年举债并支出相当于 GDP 6% 的赤字来购买增长？
高赞评论精选#
@AlexofZippo（👍 57）
- 中文翻译：要是他们在押上全部身家之前，能先等等看、确认这件产品真的能盈利且真的受普通大众欢迎就好了。要是能那样就好了。
- 英文原文：“If only they had waited to make sure the product was profitable and desired by the general populace before betting the farm on it. If. Only.”
@jbpariah（👍 31）
- 中文翻译：这些人真该走出自己的信息茧房看看。哪怕只花几个小时做点研究就会迅速发现，即使有公众支持，物流条件和物理学定律也决定了他们所幻想的那种规模的 AI 基建根本不可能实现。这很大程度上是一场针对散户的骗局。
- 英文原文：“These people need to get out of their silos. Just a few hours of research would quickly show that LOGISTICS and the laws of physics make the Ai buildout IMPOSSIBLE at the scale they’re fantasizing about even it it had public support. Most of it is a scam on retail.”
@michaelwilson9921（👍 30）
- 中文翻译：如果底层经济真的如此强劲且富有韧性，为什么政府还必须借债并花掉相当于 GDP 6% 的财政支出来换取 GDP 增长？？？？
- 英文原文：“If the underlying economy is strong and resilient, why does the government have to borrow and spend 6% of GDP in order to buy GDP growth????”
@lifevest1（👍 29）
- 中文翻译：一个靠循环融资（Circular financing）、“信我兄弟”（Trust me bro）以及几乎零监管撑起来的行业……是啊，我们把整个经济都砸进这种泡沫泥潭里了。
- 英文原文：“An industry propped up by circular financing, “trust me bro”, and most importantly, practically zero regulation because the President stands to personally heavily profit from it. Yeah, we sunk our economy into this slop.”
@Ellis-t4y（👍 22）
- 中文翻译：昨天股市大涨，今天又大跌。彭博社暗示投资者是一夜之间才突然搞明白选举结果会如何影响他们。真的假的？如果是这样，那些分析师和顾问凭什么拿薪水？饶了我吧。
- 英文原文：“The market was up significantly yesterday, but it’s down today. Bloomberg suggests investors learned something new overnight about how election results could affect them. Really, what? And, if so, why do analysts and consultants get paid? Gimme a break.”
@privatenatureguides4621（👍 18）
- 中文翻译：我喜欢这位嘉宾，多采访他。
- 英文原文：“I like this guy. Interview him more.”
@zay-mar（👍 17）
- 中文翻译：问别人未来几周或几个月市场会怎么走，就像去问一棵树同样的问题一样。没人真正知道未来。
- 英文原文：“Asking someone’s opinion on what the next weeks or months will be like in the market is like asking a tree the same question. Nobody knows nothing.”
@CrashingAtom（👍 15）
- 中文翻译：及时制止女主持人把锅甩给甚至还没宣誓就职的政客，并挑明交易员只是终于不得不诚实面对现实，这一段太精彩了。主持人总想把责任推给超大规模云厂商（Hyperscalers）以外的任何人。
- 英文原文：“Stopping her from blaming NOT EVEN YET SEATED politicians, and explaining traders are finally just having to be honest was excellent. F that lady and her pivot to push blame anywhere EXCEPT onto the hyperacalers.”
@tomn8998（👍 13）
- 中文翻译：最后往往都是散户消费者留在原地接盘。他们至今还没能证明街上的普通大众愿意掏钱为 AI 买单。AI 公司面临着长期的商业化变现难题。借钱和花钱当然很容易——他们一直在这么干；但赚回比支出更多的钱并偿清债务，才是真正的挑战。
- 英文原文：“Retail consumers usually left holding the bag. They still haven’t proven the mainstream folks on the street will pay for a I. A I companies have a long term monetization problem. Of course. It’s easy to borrow and spend money which they have been doing. But making more than you spend and wiping out their debt is the real challenge.”
@heresjohnnyxoxo（👍 11）
- 中文翻译：股市已经被极度高估很久了。我觉得这点跌幅根本不算什么，我们往下还有很长的路要跌。
- 英文原文：“Stock markets are super overvalued, and they have been for quite some time. I think this is nothing. We have a very long way to fall.”
原始脚本与对照译文#
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[00:00:00]
[00:00:00] First, let’s just get the technical aspect of this out of the way.
[00:00:04] All of your technician trader buddies will tell you, hey, you can’t have that
[00:00:09] gap down there where the market’s traded two overnight and then bounce back from.
[00:00:14] So we kind of took that out, which uh, is not a bad thing.
[00:00:19] But really we’re going through the process of digesting.
[00:00:23] On the one hand gridlock is great for stocks.
[00:00:26] We tend to see a rally following, uh, midterm elections.
[00:00:30] But then as people started to do a little homework, hey, there were over a
[00:00:35] dozen, uh, referendums on various state ballots about restricting data centers
[00:00:41] and just carving back, uh, what’s been going on?
[00:00:46] Uh, in an in, uh, I build out. And so some of this is, hey, this is
[00:00:51] going to be more complex and more expensive than we originally thought.
[00:00:56] Maybe we’re putting some of our, uh, eggs in one basket, and we need to be a
[00:01:01] little more diversified and not. So, uh, technology semiconductor I heavy
[00:01:08] because we really have no clarity as to what’s going to happen here.
[00:01:12] Okay, so very little clarity, a lot more uncertainty right now.
[00:01:17] What does this mean for what the price action will be for the next couple of
[00:01:21] weeks? Because there’s going to be a sense that
[00:01:24] for companies and, um, certainly for the companies that have a lot of projects
[00:01:29] that need to get moving, that they have this small window in which to push
[00:01:34] things along before, you know, the new elected officials take office and really
[00:01:38] clamp down on things. So let me just correct one small thing
[00:01:42] you said. It’s not that there’s more uncertainty.
[00:01:45] Anytime there’s volatility, anytime there’s, uh, disruptive change like, uh,
[00:01:51] a change election. Uh, the amount of uncertainty is the
[00:01:55] exact same amount there always is. We don’t know what the hell the future
[00:01:59] is going to bring, what changes our ability to lie to ourselves about it.
[00:02:04] So we see this every time there’s a volatility spike and people trot out the
[00:02:09] uncertainty meme. Now it’s the exact same amount of
[00:02:12] uncertainty. We simply start acknowledging reality,
[00:02:16] and that tends to scare us. Uh, the big issue that I’m tracking with
[00:02:21] this has been earnings are still growing at a very rapid pace.
[00:02:26] That that second, uh, Tom Keene would see that that second, uh, delta the rate
[00:02:33] of growth is starting to slow. And so 35, 45% earnings growth is now
[00:02:39] looking more like 15, 20, 25%. Hey, that’s still spectacular.
[00:02:44] But it’s not as strong as it was assumed.
[00:02:48] And again, to put this in bigger context, uh, 2026 is the fourth year of
[00:02:54] double digit gains. And it follows three years of gains that
[00:02:58] were above 20%. Sometimes you just have to digest those
[00:03:03] gains and let revenue and earnings catch up to, uh, to to stock prices.
[00:03:09] And in 2027, if for no other reason, the law of large numbers, you’re not going
[00:03:13] to get 20 to 30% earnings growth. I think the street’s got penciled in
[00:03:16] kind of mid-teens. But some people say, hey the market’s
[00:03:19] already discounting that with a lower multiple today than it was a year ago.
[00:03:23] Does that make sense? I mean, here’s the problem.
[00:03:27] Any time you try and create a prediction relying on multiple variables, right?
[00:03:33] Multi multivariate analysis is complex. Uh, and in physics it’s called the three
[00:03:38] body problem. But here’s what we have is which of
[00:03:42] those numbers uh earnings earnings growth and price which are those numbers
[00:03:48] are most inaccurate. If it turns out that we’re still going
[00:03:52] to have earnings gains in the mid-teens. Yeah.
[00:03:55] The market is discounted that the risk is maybe we have 10% earnings growth.
[00:04:00] Maybe we have single digit earnings growth.
[00:04:03] That’s the concern. And you know the other issue and you see
[00:04:08] it in consumer staples. So much money has been rotating into the
[00:04:14] sector over the past few years including a lot of CapEx spending and a lot of
[00:04:19] borrowing. It kind of creates a situation where
[00:04:24] you’re starving other sectors, more or less, uh, in the economy of CapEx, and
[00:04:29] maybe you start to see a general slowdown.
[00:04:32] It’s not. I hate the analyses where people just
[00:04:35] say, hey, we’re contracting if there’s no AI CapEx.
[00:04:39] That’s not how it works. Money moves from, hey, we’re going to
[00:04:42] put less money into financial tech and more into AI.
[00:04:45] Um, that’s that’s kind of what’s going on.
[00:04:48] And if there was an AI, that CapEx would be spread across other sectors.
[00:04:53] Uh, people kind of ignore what’s been happening in the energy sector, the
[00:04:57] leading sector this year, and they’re ignoring what’s going on with consumer
[00:05:01] durables, which implies that some of this mad spending is going to start
[00:05:06] slowing down. Very.
[00:05:07] Ah, there are certain sectors within the market right now that look more
[00:05:10] attractive, that are not tied to questions about AI and data centers and,
[00:05:17] you know, have some visibility. So you know what’s going to happen with
[00:05:22] the war in Iran, what’s going to happen with tariffs, what’s going to happen
[00:05:25] with the lame duck session for the rest of the year?
[00:05:29] And then what happens with Congress in 2027?
[00:05:34] I have no idea what direction this is going to go, but the underlying con
[00:05:38] economy, uh, has been strong, has been resilient, has been able to shake off
[00:05:44] these sort of disruptions. Uh, that’s just that’s just a testament
[00:05:50] to the state of both the U.S. consumer and the corporate sector, which
[00:05:55] both have pretty clean balance sheets. And, you know, I never want to bet
[00:05:09] against U.S. consumers, uh, spending.
[00:06:02] They tend to spend no matter what’s going on.
[00:06:05] Uh, so, uh, consumer, consumer staples continues to be attractive.
[00:06:10] Uh, the weakness we see in sectors like finance and real estate, uh, I have no
[00:06:15] guess how that’s going to play out. But we clearly have spent a ton of money
[00:06:20] in AI, and there has been a ton of misallocation.
[00:06:24] How that resolves itself, um, is really unknown.
[00:06:28] And there are a lot of political variables with is Texas really going to
[00:06:33] not allow, uh, new data centers to go in, uh, look at what’s going on with the
[00:06:39] price of space and Tesla to say nothing of the half $1 billion that Elon burn
[00:06:44] through, a lot of variables going on.
🌐 点击展开：脚本全文中文翻译（Chinese Translation）
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[00:00:00] Barry Ritholtz：首先，我们不妨先把技术面的因素理清楚。
[00:00:04] 你身边所有的技术派交易员朋友都会告诉你：嘿，你不能在下方留着那样一个跳空缺口——也就是市场在隔夜交易中走出并随后反弹的那个缺口。
[00:00:14] 所以我们今天算是把那个缺口给回补掉了，这本身并不是一件坏事。
[00:00:19] 但从本质上讲，我们正在经历一个消化信息的进程。
[00:00:23] 一方面，政治僵局（两党分治）对股市来说是件大好事；在中期选举之后，我们往往会看到股市迎来一波反弹。
[00:00:30] 但另一方面，当人们开始稍微做点功课、仔细翻看选票时就会发现：嘿，在各个州的选票上，居然有十几个关于限制数据中心建设、削减当前 AI 基础设施扩张规模的地方公投议案！
[00:00:46] 因此，市场现在的反应有一部分是在说：“嘿，这整件事（AI 基建扩张）将会比我们原先设想的更加复杂、成本更加高昂。”
[00:00:56] “也许我们把太多鸡蛋放在同一个篮子里了，我们需要让投资组合更加多元化一点，不要在科技、半导体和 AI 上押注过重，因为我们真的完全不清楚接下来这里会发生什么。”
[00:01:12] 主持人：好吧，目前清晰度非常低，而不确定性却大大增加了。这意味着未来几周的价格走势会如何演变？因为市场会有一种感觉：对于许多企业——尤其是那些手头有大量项目亟待推进的企业而言，在新当选的官员正式走马上任并真正收紧监管之前，他们只剩下这一个很小的窗口期来抓紧推进项目了。
[00:01:38] Barry Ritholtz：请允许我先小小地纠正一下你刚才说的那句话——并不是现在的“不确定性增加了”。
[00:01:45] 无论什么时候出现市场波动，无论什么时候发生颠覆性变化（比如一场改变政治格局的换届选举），客观存在的不确定性总量永远跟平时是一模一样的。
[00:01:55] 我们从来就不知道未来究竟会带来什么；真正发生改变的，是“我们对自己撒谎的能力”（Our ability to lie to ourselves about it）。
[00:02:04] 所以每次波动率飙升时，我们都会看到人们把“不确定性”这个老梗搬出来当借口。其实不确定性的数量完全没变，只不过我们终于开始承认现实了，而承认现实往往会吓到我们自己。
[00:02:16] 在这背后，我真正重点追踪的核心问题是：企业盈利虽然仍在以非常快的速度增长，但就像汤姆·基恩（Tom Keene）常说的那个“二阶导数”（Second delta）——也就是盈利增长率的变化速度，已经开始放缓了。
[00:02:33] 原先 35%–45% 的盈利增长率，现在看起来更像是 15%、20% 或 25%。嘿，这依然是非常惊艳的增长，但它已经不像市场原本假设的那么强劲了。
[00:02:48] 而且如果放在更大的背景下来看，2026 年已经是美股连续第四年实现双位数涨幅，此前更是连续三年每年涨幅超过 20%。有时候，市场单纯就是需要消化这些累积涨幅，等一等企业的营收和利润赶上股价。
[00:03:09] 主持人：到了 2027 年，哪怕仅仅是因为“大数定律”，市场也不可能再获得 20%–30% 的盈利增长了，我记得华尔街目前的预期大概在 15% 左右（Mid-teens）。但也有人说，嘿，市场今天的估值倍数已经比一年前更低了，说明已经提前计价了这一放缓。这种说法站得住脚吗？
[00:03:23] Barry Ritholtz：问题就在这儿：每当你试图建立一个依赖多个变量的预测模型时——多变量分析是非常复杂的，在物理学里这叫做“三体问题”（Three-body problem）。
[00:03:38] 我们现在面对的情况是：在企业盈利、盈利增速和股价估值这几个数字当中，哪一个数字错得最离谱？
[00:03:48] 如果事实证明我们未来依然能保持 15% 左右的盈利增长，那没错，市场确实已经对此有所贴现；但真正的风险在于，万一我们的盈利增长只有 10% 呢？万一跌到只有个位数增长呢？这才是市场真正担忧的地方。
[00:04:03] 另一个问题——你从必需消费品等板块的对比中就能看出来——过去几年里有太多资金轮动涌入了 AI 赛道，包括巨额的资本开支（CapEx）和大量的举债融资。
[00:04:19] 这在某种程度上造成了一种局面：你实际上抽干了经济体中其他行业的资本开支，进而可能开始引发更广泛的经济放缓。
[00:04:32] 我非常反感那种动辄宣称“如果没有 AI 资本开支，美国经济就会陷入萎缩”的分析。经济根本不是那样运转的！资金的流动方式是：“嘿，我们准备少投一点钱给金融科技（FinTech），多投一点钱给 AI。”这才是一直以来正在发生的事情。如果没有 AI，那些资本开支原本也会分散投向其他行业。
[00:04:53] 人们在某种程度上忽视了今年能源板块（Energy）的表现——它可是今年的领涨板块；同时人们也忽视了耐用消费品（Consumer Durables）正在发生的变化，而耐用消费品的走势暗示，此前那种疯狂的支出热潮即将开始放缓。
[00:05:07] 主持人：眼下市场中确实有一些板块看起来更具吸引力——它们不与 AI 和数据中心的争议挂钩，而且具备一定的业绩能见度，对吧？
[00:05:17] Barry Ritholtz：你看，伊朗战争接下来会怎么演变？关税政策会怎么走？今年余下时间国会的“跛脚鸭会期”（Lame duck session）会发生什么？到了 2027 年新一届国会又会有什么动作？
[00:05:34] 我完全不知道这些政治事件会朝哪个方向发展，但美国的底层经济一直非常强劲、非常有韧性，能够一次次摆脱这类冲击的干扰。
[00:05:44] 这恰恰证明了美国消费者和企业部门的良好财务状况——这两大部门目前的资产负债表都非常干净稳健。
[00:05:55] 而且你知道，我永远不想做空美国消费者的支出能力，无论外界发生什么，他们往往都会继续消费。因此，必需消费品板块（Consumer Staples）依然很有吸引力。
[00:06:10] 至于我们在金融和房地产等板块看到的疲软，我无法猜测最终会如何收场。但显而易见的是，我们在 AI 上已经砸下了天文数字的资金，而且其中存在巨量的资本错配（Misallocation）。
[00:06:24] 这种资本错配最终将如何自我出清，目前还是未知数。此外还有大量的政治变量：得克萨斯州真的会禁止新建数据中心落地吗？再看看 SpaceX 和特斯拉（Tesla）的股价表现，更不用提埃隆·马斯克（Elon Musk）烧掉的那 5 亿美元了——眼下正在发生变化的变量实在太多了。